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美国长视频行业研究报告：内容与渠道.pdf

发布时间：2022-05-30 发布人：admin 分类：说明书 资料大小：1.54M 资料格式：pdf 举报 版权申诉
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    2020 年 02 月 11 日 消 费升级与娱乐研究中心 传播与文化行业研究 买入（维持评级） ) 证券研究报告 行业深度研究 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 国金传播与文化指数 沪深 300 指数 上证指数 深证成指 中小板综指 18.90 3007 3952 2902 10769 9995 3148 2976 2804 2632 2461 2289 1 1 2 0 9 1 1 1 5 0 9 1 1 1 8 0 9 1 1 1 1 1 9 1 1 1 2 0 0 2 国金行业 沪深300 相关报告 1.《网红直播带货能走多远？效率为先，生 态 为 本 - 网 红 直 播 带 货 专 题 报 ... 》， 2019.11.24 2.《移动互联网 APP 十月数据分析-电商类 活 跃 度 提 升 ， 泛 娱 乐 类 时 长 ... 》， 2019.11.21 3.《《关于防止未成年人沉迷网络游戏的通 知》政策解读-游戏行业政策...》，2019.11.5 4.《9 月视频网站数据分析-在线视频行业淡 季，相关数据环比下滑》，2019.10.24 5.《《未成年人保护法》拟新增“网游时间 管 理 ”， 对 游 戏 行 业 的 实 际 影 ... 》， 2019.10.21 焦杉 联 系 人 jiaoshan＠gjzq.com.cn 高博文 分 析 师 SAC 执业编号：S1130519110003 gaobowen＠gjzq.com.cn 王者谁定， 看美国长视频行业内容与渠道之争 基本结论  美国长视频行业仍竞争胶着，2020 年可能出现新变数。美国具有相对成熟 商业模式的电视产业。以 Netflix 暂时领先，Amazon Prime Video、Hulu 等 多强分布的流媒体行业格局下仍有新进入者虎视眈眈，而且 2020 年预计这 个变化会更显性展现在用户和投资者的视野中。而我国庞大的人口基数、移 动互联网的高渗透率和使用频次也令长视频行业在我国市场有着美国市场所 不具备的机遇。商业规律在一定程度上具有共通性，佐以具体经济与文化环 境的辩证观察，我们希望通过梳理美国长视频行业的发展与变数，为我国长 视频行业的分析提供一些参考和借鉴。  长视频平台具有明显的内容驱动属性，深度垂直与广度聚合是扩大优势的途 径之一。以 Netflix 举例，2012 年至 2019 年为统计区间，我们对流媒体内 容现金支出和流媒体付费订阅增加人数进行线性回归，得出两者成显著正比 关系。订阅模式下长视频平台的内容阈值效应和盈利能力向上弹性也或将逐 渐显现。单付费用户贡献收入与单付费用户内容现金成本投入差距的进一步 拉大即平台规模效应的体现。正因内容属性明显，以 Disney 为代表的上游 媒体公司同样有很强竞争优势。2019 年 11 月，Disney 新推出 Disney+，背 靠强大 IP 优势，截至 2019 年底已拥有 2650 万订阅用户。而敏锐的市场嗅 觉和选片能力并给予创作工作室灵活度和发挥空间，是平台的长线竞争力。  用户习惯迁移和技术变革推动长视频娱乐渠道变迁，不断纵向整合是主要发 展趋势。长视频产品受到来自票房、付费订阅用户数等指标的检验，究其根 本是用户偏好的变化。而用户的成长和生活环境不同，兴趣和消费场景也不 尽相同，可能表现为集体性娱乐消费习惯的迁移。我们详细梳理了自 20 世 纪 20 年代至今美国长视频行业发展的进程，并从电影和剧集两种表现形式 进行分析。在行业发展的历史中也可以明显看出，因技术变革和经济文化环 境的变化，产品消费渠道偏好的变迁。美国娱乐巨头们在其中的发展规律体 现为，以主业打头阵占据一席之地后纵向整合以扩大规模，并不断提高差异 化竞争优势和产业链的相对议价能力。 投资建议  芒果超媒：不止步于强综艺优势，在剧集上仍不断发力。丰富的项目储备也 为其在激烈的行业竞争中增添筹码，不断强化的自制实力也是长期供血源 泉。伴随 2020 年 5G 的商用落地，一定程度受益 IPTV 和 OTT 大屏端的应 用，芒果超媒拥有稀缺 IPTV 及 OTT 牌照，仍有省外拓展和下沉的空间。  爱奇艺：流量处于领先地位，付费用户基数过亿。2020 年剧集和综艺的储 备丰富。近年来，独播的超级网综针对年轻群体多个垂直领域全面布局，引 发大众潮流。剧集储备也已披露 40 部左右。2020 年，之前高成本剧集库存 消化过程进行完成度加速，预计成本结构改善会有较为明显的体现。  阅文集团：旗下新丽传媒主打精品路线，而网络文学 IP 在剧集内容来源占 比不断提高。新丽传媒以兼具剧本和资金的优势也可能在行业回暖中率先复 苏。阅文的网文 IP 与新丽的制作强强联合在内容供给环节占一席之地。  风险提示：数据准确性差异；内容供给不及时风险；政策监管风险；竞争愈 发激烈的风险；个人偶发性因素风险 敬请参阅最后一页特别声明 ------------------------------------------------------------ - 1 -
    内容目录 行业深度研究 风起云涌，美国长视频平台竞争胜负难定 .......................................................4 内容从深度垂直到广度聚合，吸引用户的立身根本 .........................................5 长视频平台具有明显内容属性， 数量与质量并重.........................................5 订阅模式在规模效应下具有阈值效应，盈利水平向上弹性较高.....................7 故事 IP 与资金保障内容制作实力，敏锐市场嗅觉予以正反馈.......................9 用户习惯迁移促渠道变迁，纵向整合是长期趋势 ...........................................14 20 世纪 20 至 50 年代：电影行业垂直整合的“大制片厂时代”......................14 20 世纪 50 至 80 年代：消费习惯开始迁移，家庭场景下电视行业崛起 ......15 20 世纪 80 年代至 21 世纪：有线电视黄金时代，电影和电视公司加速融合16 21 世纪以来：长江后浪推前浪，长视频平台抢占市场 ...............................18 投资建议 ......................................................................................................22 芒果超媒 ...................................................................................................22 爱奇艺.......................................................................................................22 阅文集团 ...................................................................................................23 风险提示 ......................................................................................................23 图表目录 图表 1：美国长视频平台付费订阅用户数比较 .................................................4 图表 2：美国长视频流媒体各方竞争格局 ........................................................5 图表 3：Netflix 季度流媒体内容与付费订阅人数 .............................................6 图表 4：Netflix 年度流媒体内容与付费订阅人数回归 ......................................6 图表 5：Netflix 历年提价过程梳理...................................................................6 图表 6：Netflix 2010 年和 2019 年节目数量对比（部） ..................................7 图表 7：Netflix 季度流媒体付费订阅人数、股价趋势与历年获奖剧集 ..............7 图表 8：Netflix 季度单付费用户贡献收入与内容现金成本................................8 图表 9：Netflix 季度单付费用户贡献收入与内容现金成本增速.........................8 图表 10：Netflix 年度单付费用户贡献收入与内容现金成本..............................8 图表 11：Netflix 年度单付费用户贡献收入与内容现金成本增速 .......................8 图表 12：Netflix 流媒体内容现金支出/内容资产摊销 .......................................9 图表 13：Netflix 2012 年至 2019 年流媒体毛利率 ...........................................9 图表 14：Netflix《黑镜：潘达斯奈基》图示 ...................................................9 图表 15：Netflix 内容部门人员架构...............................................................10 图表 16：Disney 丰富的故事 IP 资源库......................................................... 11 图表 17：美国观众观看原创内容的时间占比：三平台对比............................12 图表 18：现金（百万美元）：Netflix vs. Disney ............................................12 图表 19：经营性现金流（百万美元）：Netflix vs. Disney ..............................12 图表 20：投资性现金流（百万美元）：Netflix vs. Disney ..............................13 敬请参阅最后一页特别声明 ------------------------------------------------------------ - 2 -
    行业深度研究 图表 21：筹资性现金流（百万美元）：Netflix vs. Disney ..............................13 图表 22：有息负债率：Netflix vs. Disney .....................................................13 图表 23：1908 年电影专利公司高管合影 ......................................................14 图表 24：20 世纪 20 年代好莱坞八大制片厂图示 ..........................................15 图表 25：美国 1925 年至 2000 年每周电影观众人次.....................................15 图表 26：好莱坞大公司 1948 年至 1964 年发布影片数量..............................15 图表 27：1950 年至 2019 年美国家庭电视机渗透率......................................16 图表 28：美国 1909 年至 2019 年出生人口趋势............................................16 图表 29：1985 年至 2000 年电影、电视和电信公司兼并事件梳理.................17 图表 30：1980 至 2000 年好莱坞电影市场收入分布变化...............................17 图表 31：美国 1950 年至 2010 年有线电视订阅用户数（百万） ...................18 图表 32：美国 1980 年至 2019 年电影票房收入............................................18 图表 33：美国 1980 年至 2019 年在映电影数量............................................18 图表 34：北美 1985 年至 2018 年观影人次...................................................19 图表 35：美国各收视渠道收费情况（每月）.................................................20 图表 36：美国 4Q16 至 3Q19 付费电视订阅用户数.......................................21 图表 37：Netflix 4Q16 至 4Q19 国内付费订阅用户数 ....................................21 图表 38：美国 2018 年付费电视服务与流媒体服务渗透率：分年龄层 ...........21 敬请参阅最后一页特别声明 ------------------------------------------------------------ - 3 -
    行业深度研究 风起云涌，美国长视频平台竞争胜负难定  互联网的广泛应用持续为长视频平台注入生机，从美国市场来看，长视频 娱乐的竞争胶着，2020 年可能出现新的变数。美国具有成熟商业模式的电 视产业，从广播电视到有线电视，再到流媒体长视频平台，付费用户的规 模和单付费用户所贡献的收入（ARPPU）都较为可观。对比美国头部的长 视频平台 Netflix，我国长视频平台不论从付费率角度还是单付费用户贡献 收入（ARPPU）角度，都处于较低的水平。当然，我国庞大的人口基数、 移动互联网的高渗透率和使用频次也令长视频行业在我国市场有着美国市 场所不具备的机遇。而当 Netflix“制霸天下”的声音不绝于耳，市值超过 1500 亿美元的时候，2019 年美国长视频流媒体的竞争格局正在变化着， 而且 2020 年预计这个变化会更为显性地展现在用户和投资者的视野中。 商业规律在一定程度上具有共通性，佐以具体经济与文化环境的辩证观察， 我们也希望通过梳理美国长视频行业的发展与变数，为我国长视频行业的 分析提供一些参考和借鉴。  回顾过去 10 年，原以 DVD 租赁为主业的 Netflix 首次进军流媒体视频领域， Ted Sarandos（Netflix 现任首席内容运营官）以 1 亿美元投入剧集《纸牌 屋第 1 季》，敲开原创内容的大门。在当时人们普遍没有意识到 Netflix 未 来将在长视频领域有什么大的发展，而认为对于 Netflix 这样的 DVD 邮寄 商而言，拿下电视剧市场的多数份额堪比登天。然而，Netflix 一骑绝尘。 在每年 120 至 150 亿美元的内容现金投入下，获得艾美奖的剧集作品层出 不穷，观众可以畅享众多电影、电视剧和综艺节目，其数量和投入金额甚 至高于很多电影公司或电视公司。而 Netflix 的野心也远不止于美国。目前， Netflix 正在 21 个国家制作节目，包括巴西、德国、印度和韩国。2019 年， Netflix 的收入为 201.56 亿美元，同比增长 27.62%。2019 年底，Netflix 的 股价相比于 2012 年初增长幅度超过 3035%。  而 2019 年 11 月 12 日，娱乐巨头公司 Disney 推出新的流媒体视频服务 Disney+。400 部 Disney（和福克斯）作品的电影库以及 100 部新近上映 影片，还有大制作星球大战衍生剧集《曼达洛人第 1 季》，为 Disney+带来 了截至 2019 年底 2650 万订阅用户。2019 年 11 月，Apple 也推出了 Apple TV+。在 2020 年，战火未熄。美国电信公司 AT&T 宣布，旗下华纳 传媒或将于 2020 年 5 月上线 HBO MAX。有线电视公司 Comcast 旗下 NBC 环球也或将于 2020 年推出流媒体视频服务“孔雀”。 图表1：美国长视频平台付费订阅用户数比较 43.40 47.91 10.70 11.70 58.49 61.04 52.81 22.80 17.00 30.40 26.50 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2015 2016 2017 2018 2019 Netflix（百万） Hulu（百万） Disney+（百万） 来源：公司公告，国金证券研究所 注：Disney 财报披露时间非自然年份截止，故采用可比日历年截止期季报数据。  那么，是先发制人还是后来居上？长视频平台具备较强的内容属性。这在 一定程度上决定了，位于上游的媒体公司以内容破局，由上至下从内容到 渠道的参与竞争并占据一席之地的难度并非不可想象。这与平台型的互联 敬请参阅最后一页特别声明 ------------------------------------------------------------ - 4 -
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