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巴菲特致股东的公开信 - 2000.pdf

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N o t e : T h e f o l l o w i n g t a b l e a p p e a r s i n t h e p r i n t e d A n n u a l R e p o r t o n t h e f a c i n g p a g e o f t h e C h a i r m a n ' s L e t t e r a n d i s r e f e r r e d t o i n t h a t l e t t e r . B e r k s h i r e ' s C o r p o r a t e P e r f o r m a n c e v s . t h e S & P 5 0 0     A n n u a l P e r c e n t a g e C h a n g e   Y e a r             i n P e r - S h a r e             B o o k V a l u e o f             B e r k s h i r e                         ( 1 )                         i n S & P 5 0 0             w i t h D i v i d e n d s             I n c l u d e d                         ( 2 )                         R e l a t i v e             R e s u l t s             ( 1 ) - ( 2 ) 1 9 6 5 2 3 . 8 1 0 . 0   1 3 . 8   1 9 6 6 2 0 . 3 ( 1 1 . 7 ) 3 2 . 0   1 9 6 7 1 1 . 0 3 0 . 9   ( 1 9 . 9 ) 1 9 6 8 1 9 . 0 1 1 . 0   8 . 0   1 9 6 9 1 6 . 2 ( 8 . 4 ) 2 4 . 6   1 9 7 0 1 2 . 0 3 . 9   8 . 1   1 9 7 1 1 6 . 4 1 4 . 6   1 . 8   1 9 7 2 2 1 . 7 1 8 . 9   2 . 8   1 9 7 3 4 . 7 ( 1 4 . 8 ) 1 9 . 5   1 9 7 4 5 . 5 ( 2 6 . 4 ) 3 1 . 9   1 9 7 5 2 1 . 9 3 7 . 2   ( 1 5 . 3 ) 1 9 7 6 5 9 . 3 2 3 . 6   3 5 . 7   1 9 7 7 3 1 . 9 ( 7 . 4 ) 3 9 . 3   1 9 7 8 2 4 . 0 6 . 4   1 7 . 6   1 9 7 9 3 5 . 7 1 8 . 2   1 7 . 5   1 9 8 0 1 9 . 3 3 2 . 3   ( 1 3 . 0 ) 1 9 8 1 3 1 . 4 ( 5 . 0 ) 3 6 . 4   1 9 8 2 4 0 . 0 2 1 . 4   1 8 . 6   1 9 8 3 3 2 . 3 2 2 . 4   9 . 9   1 9 8 4 1 3 . 6 6 . 1   7 . 5   1 9 8 5 4 8 . 2 3 1 . 6   1 6 . 6   1 9 8 6 2 6 . 1 1 8 . 6   7 . 5   1 9 8 7 1 9 . 5 5 . 1   1 4 . 4   1 9 8 8 2 0 . 1 1 6 . 6   3 . 5   1 9 8 9 4 4 . 4 3 1 . 7   1 2 . 7   1 9 9 0 7 . 4 ( 3 . 1 ) 1 0 . 5   1 9 9 1 3 9 . 6 3 0 . 5   9 . 1   1 9 9 2 2 0 . 3 7 . 6   1 2 . 7   1 9 9 3 1 4 . 3 1 0 . 1   4 . 2   1 9 9 4 1 3 . 9 1 . 3   1 2 . 6   1 9 9 5 4 3 . 1 3 7 . 6   5 . 5   1 9 9 6 3 1 . 8 2 3 . 0   8 . 8   1 9 9 7 3 4 . 1 3 3 . 4   . 7   1 9 9 8 4 8 . 3 2 8 . 6   1 9 . 7   1 9 9 9 . 5 2 1 . 0   ( 2 0 . 5 ) 2 0 0 0 6 5 ( 9 1 ) 1 5 6
2 0 0 0 6 . 5 ( 9 . 1 ) 1 5 . 6         A v e r a g e A n n u a l G a i n ¾ 1 9 6 5 - 2 0 0 0 2 3 . 6 % 1 1 . 8 %   1 1 . 8 %   O v e r a l l G a i n ¾ 1 9 6 4 - 2 0 0 0 2 0 7 , 8 2 1 % 5 , 3 8 3 %   2 0 2 , 4 3 8 %   N o t e s : D a t a a r e f o r c a l e n d a r y e a r s w i t h t h e s e e x c e p t i o n s : 1 9 6 5 a n d 1 9 6 6 , y e a r e n d e d 9 / 3 0 ; 1 9 6 7 , 1 5 m o n t h s e n d e d 1 2 / 3 1 . S t a r t i n g i n 1 9 7 9 , a c c o u n t i n g r u l e s r e q u i r e d i n s u r a n c e c o m p a n i e s t o v a l u e t h e e q u i t y s e c u r i t i e s t h e y h o l d a t m a r k e t r a t h e r t h a n a t t h e l o w e r o f c o s t o r m a r k e t , w h i c h w a s p r e v i o u s l y t h e r e q u i r e m e n t . I n t h i s t a b l e , B e r k s h i r e ' s r e s u l t s t h r o u g h 1 9 7 8 h a v e b e e n r e s t a t e d t o c o n f o r m t o t h e c h a n g e d r u l e s . I n a l l o t h e r r e s p e c t s , t h e r e s u l t s a r e c a l c u l a t e d u s i n g t h e n u m b e r s o r i g i n a l l y r e p o r t e d . T h e S & P 5 0 0 n u m b e r s a r e p r e - t a x w h e r e a s t h e B e r k s h i r e n u m b e r s a r e a f t e r - t a x . I f a c o r p o r a t i o n s u c h a s B e r k s h i r e w e r e s i m p l y t o h a v e o w n e d t h e S & P 5 0 0 a n d a c c r u e d t h e a p p r o p r i a t e t a x e s , i t s r e s u l t s w o u l d h a v e l a g g e d t h e S & P 5 0 0 i n y e a r s w h e n t h a t i n d e x s h o w e d a p o s i t i v e r e t u r n , b u t w o u l d h a v e e x c e e d e d t h e S & P i n y e a r s w h e n t h e i n d e x s h o w e d a n e g a t i v e r e t u r n . O v e r t h e y e a r s , t h e t a x c o s t s w o u l d h a v e c a u s e d t h e a g g r e g a t e l a g t o b e s u b s t a n t i a l . B E R K S H I R E H A T H A W A Y I N C . T o t h e S h a r e h o l d e r s o f B e r k s h i r e H a t h a w a y I n c . :           O u r g a i n i n n e t w o r t h d u r i n g 2 0 0 0 w a s $ 3 . 9 6 b i l l i o n , w h i c h i n c r e a s e d t h e p e r - s h a r e b o o k v a l u e o f b o t h o u r C l a s s A a n d C l a s s B s t o c k b y 6 . 5 % . O v e r t h e l a s t 3 6 y e a r s ( t h a t i s , s i n c e p r e s e n t m a n a g e m e n t t o o k o v e r ) p e r - s h a r e b o o k v a l u e h a s g r o w n f r o m $ 1 9 t o $ 4 0 , 4 4 2 , a g a i n o f 2 3 . 6 % c o m p o u n d e d a n n u a l l y . * *           A l l fi g u r e s u s e d i n t h i s r e p o r t a p p l y t o B e r k s h i r e ' s A s h a r e s , t h e s u c c e s s o r t o t h e o n l y s t o c k t h a t t h e c o m p a n y h a d o u t s t a n d i n g b e f o r e 1 9 9 6 . T h e B s h a r e s h a v e a n e c o n o m i c i n t e r e s t e q u a l t o 1 / 3 0 t h t h a t o f t h e A .           O v e r a l l , w e h a d a d e c e n t y e a r , o u r b o o k - v a l u e g a i n h a v i n g o u t p a c e d t h e p e r f o r m a n c e o f t h e S & P 5 0 0 . A n d , t h o u g h t h i s j u d g m e n t i s n e c e s s a r i l y s u b j e c t i v e , w e b e l i e v e B e r k s h i r e ’ s g a i n i n p e r - s h a r e i n t r i n s i c v a l u e m o d e r a t e l y e x c e e d e d i t s g a i n i n b o o k v a l u e . ( I n t r i n s i c v a l u e , a s w e l l a s o t h e r k e y i n v e s t m e n t a n d a c c o u n t i n g t e r m s a n d c o n c e p t s , a r e e x p l a i n e d i n o u r O w n e r ’ s M a n u a l o n p a g e s 5 9 - 6 6 . I n t r i n s i c v a l u e i s d i s c u s s e d o n p a g e 6 4 . )           F u r t h e r m o r e , w e c o m p l e t e d t w o s i g n i fi c a n t a c q u i s i t i o n s t h a t w e n e g o t i a t e d i n 1 9 9 9 a n d i n i t i a t e d s i x m o r e . A l l t o l d , t h e s e p u r c h a s e s h a v e c o s t u s a b o u t $ 8 b i l l i o n , w i t h 9 7 % o f t h a t a m o u n t p a i d i n c a s h a n d 3 % i n s t o c k . T h e e i g h t b u s i n e s s e s w e ’ v e a c q u i r e d h a v e a g g r e g a t e s a l e s o f a b o u t $ 1 3 b i l l i o n a n d e m p l o y 5 8 , 0 0 0 p e o p l e . S t i l l , w e i n c u r r e d n o d e b t i n m a k i n g t h e s e p u r c h a s e s , a n d o u r s h a r e s o u t s t a n d i n g h a v e i n c r e a s e d o n l y 1 / 3 o f 1 % . B e t t e r y e t , w e r e m a i n a w a s h i n l i q u i d a s s e t s a n d a r e b o t h e a g e r a n d r e a d y f o r e v e n l a r g e r a c q u i s i t i o n s .           I w i l l d e t a i l o u r p u r c h a s e s i n t h e n e x t s e c t i o n o f t h e r e p o r t . B u t I w i l l t e l l y o u n o w t h a t w e h a v e e m b r a c e d t h e 2 1 s t c e n t u r y b y e n t e r i n g s u c h c u t t i n g - e d g e i n d u s t r i e s a s b r i c k , c a r p e t ,
i n s u l a t i o n a n d p a i n t . T r y t o c o n t r o l y o u r e x c i t e m e n t .           O n t h e m i n u s s i d e , p o l i c y h o l d e r g r o w t h a t G E I C O s l o w e d t o a h a l t a s t h e y e a r p r o g r e s s e d . I t h a s b e c o m e m u c h m o r e e x p e n s i v e t o o b t a i n n e w b u s i n e s s . I t o l d y o u l a s t y e a r t h a t w e w o u l d g e t o u r m o n e y ’ s w o r t h f r o m s t e p p e d - u p a d v e r t i s i n g a t G E I C O i n 2 0 0 0 , b u t I w a s w r o n g . W e ’ l l e x a m i n e t h e r e a s o n s l a t e r i n t h e r e p o r t .           A n o t h e r n e g a t i v e ¾ w h i c h h a s p e r s i s t e d f o r s e v e r a l y e a r s ¾ i s t h a t w e s e e o u r e q u i t y p o r t f o l i o a s o n l y m i l d l y a t t r a c t i v e . W e o w n s t o c k s o f s o m e e x c e l l e n t b u s i n e s s e s , b u t m o s t o f o u r h o l d i n g s a r e f u l l y p r i c e d a n d a r e u n l i k e l y t o d e l i v e r m o r e t h a n m o d e r a t e r e t u r n s i n t h e f u t u r e . W e ’ r e n o t a l o n e i n f a c i n g t h i s p r o b l e m : T h e l o n g - t e r m p r o s p e c t f o r e q u i t i e s i n g e n e r a l i s f a r f r o m e x c i t i n g .           F i n a l l y , t h e r e i s t h e n e g a t i v e t h a t r e c u r s a n n u a l l y : C h a r l i e M u n g e r , B e r k s h i r e ’ s V i c e C h a i r m a n a n d m y p a r t n e r , a n d I a r e a y e a r o l d e r t h a n w h e n w e l a s t r e p o r t e d t o y o u . M i t i g a t i n g t h i s a d v e r s e d e v e l o p m e n t i s t h e i n d i s p u t a b l e f a c t t h a t t h e a g e o f y o u r t o p m a n a g e r s i s i n c r e a s i n g a t a c o n s i d e r a b l y l o w e r r a t e ¾ p e r c e n t a g e - w i s e ¾ t h a n i s t h e c a s e a t a l m o s t a l l o t h e r m a j o r c o r p o r a t i o n s . B e t t e r y e t , t h i s d i ff e r e n t i a l w i l l w i d e n i n t h e f u t u r e .           C h a r l i e a n d I c o n t i n u e t o a i m a t i n c r e a s i n g B e r k s h i r e ’ s p e r - s h a r e v a l u e a t a r a t e t h a t , o v e r t i m e , w i l l m o d e s t l y e x c e e d t h e g a i n f r o m o w n i n g t h e S & P 5 0 0 . A s t h e t a b l e o n t h e f a c i n g p a g e s h o w s , a s m a l l a n n u a l a d v a n t a g e i n o u r f a v o r c a n , i f s u s t a i n e d , p r o d u c e a n a n y t h i n g - b u t - s m a l l l o n g - t e r m a d v a n t a g e . T o r e a c h o u r g o a l w e w i l l n e e d t o a d d a f e w g o o d b u s i n e s s e s t o B e r k s h i r e ’ s s t a b l e e a c h y e a r , h a v e t h e b u s i n e s s e s w e o w n g e n e r a l l y g a i n i n v a l u e , a n d a v o i d a n y m a t e r i a l i n c r e a s e i n o u r o u t s t a n d i n g s h a r e s . W e a r e c o n fi d e n t a b o u t m e e t i n g t h e l a s t t w o o b j e c t i v e s ; t h e fi r s t w i l l r e q u i r e s o m e l u c k .           I t ’ s a p p r o p r i a t e h e r e t o t h a n k t w o g r o u p s t h a t m a d e m y j o b b o t h e a s y a n d f u n l a s t y e a r ¾ j u s t a s t h e y d o e v e r y y e a r . F i r s t , o u r o p e r a t i n g m a n a g e r s c o n t i n u e t o r u n t h e i r b u s i n e s s e s i n s p l e n d i d f a s h i o n , w h i c h a l l o w s m e t o s p e n d m y t i m e a l l o c a t i n g c a p i t a l r a t h e r t h a n s u p e r v i s i n g t h e m . ( I w o u l d n ’ t b e g o o d a t t h a t a n y w a y . )           O u r m a n a g e r s a r e a v e r y s p e c i a l b r e e d . A t m o s t l a r g e c o m p a n i e s , t h e t r u l y t a l e n t e d d i v i s i o n a l m a n a g e r s s e l d o m h a v e t h e j o b t h e y r e a l l y w a n t . I n s t e a d t h e y y e a r n t o b e c o m e C E O s , e i t h e r a t t h e i r p r e s e n t e m p l o y e r o r e l s e w h e r e . I n d e e d , i f t h e y s t a y p u t , t h e y a n d t h e i r c o l l e a g u e s a r e l i k e l y t o f e e l t h e y h a v e f a i l e d .           A t B e r k s h i r e , o u r a l l - s t a r s h a v e e x a c t l y t h e j o b s t h e y w a n t , o n e s t h a t t h e y h o p e a n d e x p e c t t o k e e p t h r o u g h o u t t h e i r b u s i n e s s l i f e t i m e s . T h e y t h e r e f o r e c o n c e n t r a t e s o l e l y o n m a x i m i z i n g t h e l o n g - t e r m v a l u e o f t h e b u s i n e s s e s t h a t t h e y " o w n " a n d l o v e . I f t h e b u s i n e s s e s s u c c e e d , t h e y h a v e s u c c e e d e d . A n d t h e y s t i c k w i t h u s : I n o u r l a s t 3 6 y e a r s , B e r k s h i r e h a s n e v e r h a d a m a n a g e r o f a s i g n i fi c a n t s u b s i d i a r y v o l u n t a r i l y l e a v e t o j o i n a n o t h e r b u s i n e s s .           T h e o t h e r g r o u p t o w h i c h I o w e e n o r m o u s t h a n k s i s t h e h o m e - o ffi c e s t a ff . A f t e r t h e e i g h t a c q u i s i t i o n s m o r e t h a n d o u b l e d o u r w o r l d w i d e w o r k f o r c e t o a b o u t 1 1 2 , 0 0 0 , C h a r l i e a n d I w e n t s o f t l a s t y e a r a n d a d d e d o n e m o r e p e r s o n a t h e a d q u a r t e r s . ( C h a r l i e , b l e s s h i m , n e v e r l e t s m e f o r g e t B e n F r a n k l i n ’ s a d v i c e : " A s m a l l l e a k c a n s i n k a g r e a t s h i p . " ) N o w w e h a v e 1 3 . 8 p e o p l e .           T h i s t i n y b a n d w o r k s m i r a c l e s . I n 2 0 0 0 i t h a n d l e d a l l o f t h e d e t a i l s c o n n e c t e d w i t h o u r e i g h t a c q u i s i t i o n s , p r o c e s s e d e x t e n s i v e r e g u l a t o r y a n d t a x fi l i n g s ( o u r t a x r e t u r n c o v e r s 4 , 8 9 6
p a g e s ) , s m o o t h l y p r o d u c e d a n a n n u a l m e e t i n g t o w h i c h 2 5 , 0 0 0 t i c k e t s w e r e i s s u e d , a n d a c c u r a t e l y d i s p e n s e d c h e c k s t o 3 , 6 6 0 c h a r i t i e s d e s i g n a t e d b y o u r s h a r e h o l d e r s . I n a d d i t i o n , t h e g r o u p d e a l t w i t h a l l t h e r o u t i n e t a s k s s e r v e d u p b y a c o m p a n y w i t h a r e v e n u e r u n - r a t e o f $ 4 0 b i l l i o n a n d m o r e t h a n 3 0 0 , 0 0 0 o w n e r s . A n d , t o a d d t o a l l o f t h i s , t h e o t h e r 1 2 . 8 a r e a d e l i g h t t o b e a r o u n d .           I s h o u l d p a y t o h a v e m y j o b . A c q u i s i t i o n s o f 2 0 0 0           O u r a c q u i s i t i o n t e c h n i q u e a t B e r k s h i r e i s s i m p l i c i t y i t s e l f : W e a n s w e r t h e p h o n e . I ’ m a l s o g l a d t o r e p o r t t h a t i t r i n g s a b i t m o r e o f t e n n o w , b e c a u s e o w n e r s a n d / o r m a n a g e r s i n c r e a s i n g l y w i s h t o j o i n t h e i r c o m p a n i e s w i t h B e r k s h i r e . O u r a c q u i s i t i o n c r i t e r i a a r e s e t f o r t h o n p a g e 2 3 , a n d t h e n u m b e r t o c a l l i s 4 0 2 - 3 4 6 - 1 4 0 0 .           L e t m e t e l l y o u a b i t a b o u t t h e b u s i n e s s e s w e h a v e p u r c h a s e d d u r i n g t h e p a s t 1 4 m o n t h s , s t a r t i n g w i t h t h e t w o t r a n s a c t i o n s t h a t w e r e i n i t i a t e d i n 1 9 9 9 , b u t c l o s e d i n 2 0 0 0 . ( T h i s l i s t e x c l u d e s s o m e s m a l l e r p u r c h a s e s t h a t w e r e m a d e b y t h e m a n a g e r s o f o u r s u b s i d i a r i e s a n d t h a t , i n m o s t c a s e s , w i l l b e i n t e g r a t e d i n t o t h e i r o p e r a t i o n s . ) I d e s c r i b e d t h e fi r s t p u r c h a s e ¾ 7 6 % o f M i d A m e r i c a n E n e r g y ¾ i n l a s t y e a r ’ s r e p o r t . B e c a u s e o f r e g u l a t o r y c o n s t r a i n t s o n o u r v o t i n g p r i v i l e g e s , w e p e r f o r m o n l y a " o n e - l i n e " c o n s o l i d a t i o n o f M i d A m e r i c a n ’ s e a r n i n g s a n d e q u i t y i n o u r fi n a n c i a l s t a t e m e n t s . I f w e i n s t e a d f u l l y c o n s o l i d a t e d t h e c o m p a n y ’ s fi g u r e s , o u r r e v e n u e s i n 2 0 0 0 w o u l d h a v e b e e n $ 5 b i l l i o n g r e a t e r t h a n w e r e p o r t e d , t h o u g h n e t i n c o m e w o u l d r e m a i n t h e s a m e . O n N o v e m b e r 2 3 , 1 9 9 9 , I r e c e i v e d a o n e - p a g e f a x f r o m B r u c e C o r t t h a t a p p e n d e d a W a s h i n g t o n P o s t a r t i c l e d e s c r i b i n g a n a b o r t e d b u y o u t o f C O R T B u s i n e s s S e r v i c e s . D e s p i t e h i s n a m e , B r u c e h a s n o c o n n e c t i o n w i t h C O R T . R a t h e r , h e i s a n a i r p l a n e b r o k e r w h o h a d s o l d B e r k s h i r e a j e t i n 1 9 8 6 a n d w h o , b e f o r e t h e f a x , h a d n o t b e e n i n t o u c h w i t h m e f o r a b o u t t e n y e a r s . I k n e w n o t h i n g a b o u t C O R T , b u t I i m m e d i a t e l y p r i n t e d o u t i t s S E C fi l i n g s a n d l i k e d w h a t I s a w . T h a t s a m e d a y I t o l d B r u c e I h a d a p o s s i b l e i n t e r e s t a n d a s k e d h i m t o a r r a n g e a m e e t i n g w i t h P a u l A r n o l d , C O R T ’ s C E O . P a u l a n d I g o t t o g e t h e r o n N o v e m b e r 2 9 , a n d I k n e w a t o n c e t h a t w e h a d t h e r i g h t i n g r e d i e n t s f o r a p u r c h a s e : a fi n e t h o u g h u n g l a m o r o u s b u s i n e s s , a n o u t s t a n d i n g m a n a g e r , a n d a p r i c e ( g o i n g b y t h a t o n t h e f a i l e d d e a l ) t h a t m a d e s e n s e . O p e r a t i n g o u t o f 1 1 7 s h o w r o o m s , C O R T i s t h e n a t i o n a l l e a d e r i n " r e n t - t o - r e n t " f u r n i t u r e , p r i m a r i l y u s e d i n o ffi c e s b u t a l s o b y t e m p o r a r y o c c u p a n t s o f a p a r t m e n t s . T h i s b u s i n e s s , i t s h o u l d b e n o t e d , h a s n o s i m i l a r i t y t o " r e n t - t o - o w n " o p e r a t i o n s , w h i c h u s u a l l y i n v o l v e t h e s a l e o f h o m e f u r n i s h i n g s a n d e l e c t r o n i c s t o p e o p l e h a v i n g l i m i t e d i n c o m e a n d p o o r c r e d i t . W e q u i c k l y p u r c h a s e d C O R T f o r W e s c o , o u r 8 0 % - o w n e d s u b s i d i a r y , p a y i n g a b o u t $ 3 8 6 m i l l i o n i n c a s h . Y o u w i l l fi n d m o r e d e t a i l s a b o u t C O R T ’ s o p e r a t i o n s i n W e s c o ’ s 1 9 9 9 a n d 2 0 0 0 a n n u a l r e p o r t s . B o t h C h a r l i e a n d I e n j o y w o r k i n g w i t h P a u l , a n d C O R T l o o k s l i k e a g o o d b e t t o b e a t o u r o r i g i n a l e x p e c t a t i o n s .
E a r l y l a s t y e a r , R o n F e r g u s o n o f G e n e r a l R e p u t m e i n c o n t a c t w i t h B o b B e r r y , w h o s e f a m i l y h a d o w n e d U . S . L i a b i l i t y f o r 4 9 y e a r s . T h i s i n s u r e r , a l o n g w i t h t w o s i s t e r c o m p a n i e s , i s a m e d i u m - s i z e d , h i g h l y - r e s p e c t e d w r i t e r o f u n u s u a l r i s k s ¾ " e x c e s s a n d s u r p l u s l i n e s " i n i n s u r a n c e j a r g o n . A f t e r B o b a n d I g o t i n t o u c h , w e a g r e e d b y p h o n e o n a h a l f - s t o c k , h a l f - c a s h d e a l . I n r e c e n t y e a r s , T o m N e r n e y h a s m a n a g e d t h e o p e r a t i o n f o r t h e B e r r y f a m i l y a n d h a s a c h i e v e d a r a r e c o m b i n a t i o n o f e x c e l l e n t g r o w t h a n d u n u s u a l p r o fi t a b i l i t y . T o m i s a p o w e r h o u s e i n o t h e r w a y s a s w e l l . I n a d d i t i o n t o h a v i n g f o u r a d o p t e d c h i l d r e n ( t w o f r o m R u s s i a ) , h e h a s a n e x t e n d e d f a m i l y : t h e P h i l a d e l p h i a B e l l e s , a y o u n g - t e e n g i r l s b a s k e t b a l l t e a m t h a t T o m c o a c h e s . T h e t e a m h a d a 6 2 - 4 r e c o r d l a s t y e a r a n d fi n i s h e d s e c o n d i n t h e A A U n a t i o n a l t o u r n a m e n t . F e w p r o p e r t y - c a s u a l t y c o m p a n i e s a r e o u t s t a n d i n g b u s i n e s s e s . W e h a v e f a r m o r e t h a n o u r s h a r e , a n d U . S . L i a b i l i t y a d d s l u s t e r t o t h e c o l l e c t i o n . B e n B r i d g e J e w e l e r w a s a n o t h e r p u r c h a s e w e m a d e b y p h o n e , p r i o r t o a n y f a c e - t o - f a c e m e e t i n g b e t w e e n m e a n d t h e m a n a g e m e n t . E d B r i d g e , w h o w i t h h i s c o u s i n , J o n , m a n a g e s t h i s 6 5 - s t o r e W e s t C o a s t r e t a i l e r , i s a f r i e n d o f B a r n e t t H e l z b e r g , f r o m w h o m w e b o u g h t H e l z b e r g D i a m o n d s i n 1 9 9 5 . U p o n l e a r n i n g t h a t t h e B r i d g e f a m i l y p r o p o s e d t o s e l l i t s c o m p a n y , B a r n e t t g a v e B e r k s h i r e a s t r o n g r e c o m m e n d a t i o n . E d t h e n c a l l e d a n d e x p l a i n e d h i s b u s i n e s s t o m e , a l s o s e n d i n g s o m e fi g u r e s , a n d w e m a d e a d e a l , a g a i n h a l f f o r c a s h a n d h a l f f o r s t o c k . E d a n d J o n a r e f o u r t h g e n e r a t i o n o w n e r - m a n a g e r s o f a b u s i n e s s s t a r t e d 8 9 y e a r s a g o i n S e a t t l e . B o t h t h e b u s i n e s s a n d t h e f a m i l y ¾ i n c l u d i n g H e r b a n d B o b , t h e f a t h e r s o f J o n a n d E d ¾ e n j o y e x t r a o r d i n a r y r e p u t a t i o n s . S a m e - s t o r e s a l e s h a v e i n c r e a s e d b y 9 % , 1 1 % , 1 3 % , 1 0 % , 1 2 % , 2 1 % a n d 7 % o v e r t h e p a s t s e v e n y e a r s , a t r u l y r e m a r k a b l e r e c o r d . I t w a s v i t a l t o t h e f a m i l y t h a t t h e c o m p a n y o p e r a t e i n t h e f u t u r e a s i n t h e p a s t . N o o n e w a n t e d a n o t h e r j e w e l r y c h a i n t o c o m e i n a n d d e c i m a t e t h e o r g a n i z a t i o n w i t h i d e a s a b o u t s y n e r g y a n d c o s t s a v i n g ( w h i c h , t h o u g h t h e y w o u l d n e v e r w o r k , w e r e c e r t a i n t o b e t r i e d ) . I t o l d E d a n d J o n t h a t t h e y w o u l d b e i n c h a r g e , a n d t h e y k n e w I c o u l d b e b e l i e v e d : A f t e r a l l , i t ’ s o b v i o u s t h a t y o u r C h a i r m a n w o u l d b e a d i s a s t e r a t a c t u a l l y r u n n i n g a s t o r e o r s e l l i n g j e w e l r y ( t h o u g h t h e r e a r e m e m b e r s o f h i s f a m i l y w h o h a v e e a r n e d b l a c k b e l t s a s p u r c h a s e r s ) . I n t h e i r t y p i c a l l y c l a s s y w a y , t h e B r i d g e s a l l o c a t e d a s u b s t a n t i a l p o r t i o n o f t h e p r o c e e d s f r o m t h e i r s a l e t o t h e h u n d r e d s o f c o - w o r k e r s w h o h a d h e l p e d t h e c o m p a n y a c h i e v e i t s s u c c e s s . W e ’ r e p r o u d t o b e a s s o c i a t e d w i t h b o t h t h e f a m i l y a n d t h e c o m p a n y . I n J u l y w e a c q u i r e d J u s t i n I n d u s t r i e s , t h e l e a d i n g m a k e r o f W e s t e r n b o o t s ¾ i n c l u d i n g t h e J u s t i n , T o n y L a m a , N o c o n a , a n d C h i p p e w a b r a n d s ¾ a n d t h e p r e m i e r p r o d u c e r o f b r i c k i n T e x a s a n d fi v e n e i g h b o r i n g s t a t e s . H e r e a g a i n , o u r a c q u i s i t i o n i n v o l v e d s e r e n d i p i t y . O n M a y 4 t h , I r e c e i v e d a f a x f r o m M a r k J o n e s , a s t r a n g e r t o m e , p r o p o s i n g t h a t B e r k s h i r e j o i n a g r o u p t o a c q u i r e a n u n n a m e d c o m p a n y . I f a x e d h i m b a c k , e x p l a i n i n g t h a t w i t h r a r e e x c e p t i o n s w e d o n ’ t i n v e s t w i t h o t h e r s , b u t w o u l d h a p p i l y p a y h i m a c o m m i s s i o n i f h e s e n t d e t a i l s a n d w e l a t e r m a d e a
p u r c h a s e . H e r e p l i e d t h a t t h e " m y s t e r y c o m p a n y " w a s J u s t i n . I t h e n w e n t t o F o r t W o r t h t o m e e t J o h n R o a c h , c h a i r m a n o f t h e c o m p a n y a n d J o h n J u s t i n , w h o h a d b u i l t t h e b u s i n e s s a n d w a s i t s m a j o r s h a r e h o l d e r . S o o n a f t e r , w e b o u g h t J u s t i n f o r $ 5 7 0 m i l l i o n i n c a s h . J o h n J u s t i n l o v e d J u s t i n I n d u s t r i e s b u t h a d b e e n f o r c e d t o r e t i r e b e c a u s e o f s e v e r e h e a l t h p r o b l e m s ( w h i c h s a d l y l e d t o h i s d e a t h i n l a t e F e b r u a r y ) . J o h n w a s a c l a s s a c t ¾ a s a c i t i z e n , b u s i n e s s m a n a n d h u m a n b e i n g . F o r t u n a t e l y , h e h a d g r o o m e d t w o o u t s t a n d i n g m a n a g e r s , H a r r o l d M e l t o n a t A c m e a n d R a n d y W a t s o n a t J u s t i n B o o t , e a c h o f w h o m r u n s h i s c o m p a n y a u t o n o m o u s l y . A c m e , t h e l a r g e r o f t h e t w o o p e r a t i o n s , p r o d u c e s m o r e t h a n o n e b i l l i o n b r i c k s p e r y e a r a t i t s 2 2 p l a n t s , a b o u t 1 1 . 7 % o f t h e i n d u s t r y ’ s n a t i o n a l o u t p u t . T h e b r i c k b u s i n e s s , h o w e v e r , i s n e c e s s a r i l y r e g i o n a l , a n d i n i t s t e r r i t o r y A c m e e n j o y s u n q u e s t i o n e d l e a d e r s h i p . W h e n T e x a n s a r e a s k e d t o n a m e a b r a n d o f b r i c k , 7 5 % r e s p o n d A c m e , c o m p a r e d t o 1 6 % f o r t h e r u n n e r - u p . ( B e f o r e o u r p u r c h a s e , I c o u l d n ’ t h a v e n a m e d a b r a n d o f b r i c k . C o u l d y o u h a v e ? ) T h i s b r a n d r e c o g n i t i o n i s n o t o n l y d u e t o A c m e ’ s p r o d u c t q u a l i t y , b u t a l s o r e fl e c t s m a n y d e c a d e s o f e x t r a o r d i n a r y c o m m u n i t y s e r v i c e b y b o t h t h e c o m p a n y a n d J o h n J u s t i n . I c a n ’ t r e s i s t p o i n t i n g o u t t h a t B e r k s h i r e ¾ w h o s e t o p m a n a g e m e n t h a s l o n g b e e n m i r e d i n t h e 1 9 t h c e n t u r y ¾ i s n o w o n e o f t h e v e r y f e w a u t h e n t i c " c l i c k s - a n d - b r i c k s " b u s i n e s s e s a r o u n d . W e w e n t i n t o 2 0 0 0 w i t h G E I C O d o i n g s i g n i fi c a n t b u s i n e s s o n t h e I n t e r n e t , a n d t h e n w e a d d e d A c m e . Y o u c a n b e t t h i s m o v e b y B e r k s h i r e i s m a k i n g t h e m s w e a t i n S i l i c o n V a l l e y . I n J u n e , B o b S h a w , C E O o f S h a w I n d u s t r i e s , t h e w o r l d ’ s l a r g e s t c a r p e t m a n u f a c t u r e r , c a m e t o s e e m e w i t h h i s p a r t n e r , J u l i a n S a u l , a n d t h e C E O o f a s e c o n d c o m p a n y w i t h w h i c h S h a w w a s m u l l i n g a m e r g e r . T h e p o t e n t i a l p a r t n e r , h o w e v e r , f a c e d h u g e a s b e s t o s l i a b i l i t i e s f r o m p a s t a c t i v i t i e s , a n d a n y d e a l d e p e n d e d o n t h e s e b e i n g e l i m i n a t e d t h r o u g h i n s u r a n c e . T h e e x e c u t i v e s v i s i t i n g m e w a n t e d B e r k s h i r e t o p r o v i d e a p o l i c y t h a t w o u l d p a y a l l f u t u r e a s b e s t o s c o s t s . I e x p l a i n e d t h a t t h o u g h w e c o u l d w r i t e a n e x c e p t i o n a l l y l a r g e p o l i c y ¾ f a r l a r g e r t h a n a n y o t h e r i n s u r e r w o u l d e v e r t h i n k o f o ff e r i n g ¾ w e w o u l d n e v e r i s s u e a p o l i c y t h a t l a c k e d a c a p . B o b a n d J u l i a n d e c i d e d t h a t i f w e d i d n ’ t w a n t t o b e t t h e r a n c h o n t h e e x t e n t o f t h e a c q u i r e e ’ s l i a b i l i t y , n e i t h e r d i d t h e y . S o t h e i r d e a l d i e d . B u t m y i n t e r e s t i n S h a w w a s s p a r k e d , a n d a f e w m o n t h s l a t e r C h a r l i e a n d I m e t w i t h B o b t o w o r k o u t a p u r c h a s e b y B e r k s h i r e . A k e y f e a t u r e o f t h e d e a l w a s t h a t b o t h B o b a n d J u l i a n w e r e t o c o n t i n u e o w n i n g a t l e a s t 5 % o f S h a w . T h i s l e a v e s u s a s s o c i a t e d w i t h t h e b e s t i n t h e b u s i n e s s a s s h o w n b y B o b a n d J u l i a n ’ s r e c o r d : E a c h b u i l t a l a r g e , s u c c e s s f u l c a r p e t b u s i n e s s b e f o r e j o i n i n g f o r c e s i n 1 9 9 8 . S h a w h a s a n n u a l s a l e s o f a b o u t $ 4 b i l l i o n , a n d w e o w n 8 7 . 3 % o f t h e c o m p a n y . L e a v i n g a s i d e o u r i n s u r a n c e o p e r a t i o n , S h a w i s b y f a r o u r l a r g e s t b u s i n e s s . N o w , i f p e o p l e w a l k a l l o v e r u s , w e w o n ’ t m i n d .
I n J u l y , B o b M u n d h e i m , a d i r e c t o r o f B e n j a m i n M o o r e P a i n t , c a l l e d t o a s k i f B e r k s h i r e m i g h t b e i n t e r e s t e d i n a c q u i r i n g i t . I k n e w B o b f r o m S a l o m o n , w h e r e h e w a s g e n e r a l c o u n s e l d u r i n g s o m e d i ffi c u l t t i m e s , a n d h e l d h i m i n v e r y h i g h r e g a r d . S o m y a n s w e r w a s " T e l l m e m o r e . " I n l a t e A u g u s t , C h a r l i e a n d I m e t w i t h R i c h a r d R o o b a n d Y v a n D u p u y , p a s t a n d p r e s e n t C E O s o f B e n j a m i n M o o r e . W e l i k e d t h e m ; w e l i k e d t h e b u s i n e s s ; a n d w e m a d e a $ 1 b i l l i o n c a s h o ff e r o n t h e s p o t . I n O c t o b e r , t h e i r b o a r d a p p r o v e d t h e t r a n s a c t i o n , a n d w e c o m p l e t e d i t i n D e c e m b e r . B e n j a m i n M o o r e h a s b e e n m a k i n g p a i n t f o r 1 1 7 y e a r s a n d h a s t h o u s a n d s o f i n d e p e n d e n t d e a l e r s t h a t a r e a v i t a l a s s e t t o i t s b u s i n e s s . M a k e s u r e y o u s p e c i f y o u r p r o d u c t f o r y o u r n e x t p a i n t j o b . F i n a l l y , i n l a t e D e c e m b e r , w e a g r e e d t o b u y J o h n s M a n v i l l e C o r p . f o r a b o u t $ 1 . 8 b i l l i o n . T h i s c o m p a n y ’ s i n c r e d i b l e o d y s s e y o v e r t h e l a s t f e w d e c a d e s ¾ t o o m u l t i f a c e t e d t o b e c h r o n i c l e d h e r e ¾ w a s s h a p e d b y i t s l o n g h i s t o r y a s a m a n u f a c t u r e r o f a s b e s t o s p r o d u c t s . T h e m u c h - p u b l i c i z e d h e a l t h p r o b l e m s t h a t a ff e c t e d m a n y p e o p l e e x p o s e d t o a s b e s t o s l e d t o J M ’ s d e c l a r i n g b a n k r u p t c y i n 1 9 8 2 . S u b s e q u e n t l y , t h e b a n k r u p t c y c o u r t e s t a b l i s h e d a t r u s t f o r v i c t i m s , t h e m a j o r a s s e t o f w h i c h w a s a c o n t r o l l i n g i n t e r e s t i n J M . T h e t r u s t , w h i c h s e n s i b l y w a n t e d t o d i v e r s i f y i t s a s s e t s , a g r e e d l a s t J u n e t o s e l l t h e b u s i n e s s t o a n L B O b u y e r . I n t h e e n d , t h o u g h , t h e L B O g r o u p w a s u n a b l e t o o b t a i n fi n a n c i n g . C o n s e q u e n t l y , t h e d e a l w a s c a l l e d o ff o n F r i d a y , D e c e m b e r 8 t h . T h e f o l l o w i n g M o n d a y , C h a r l i e a n d I c a l l e d B o b F e l i s e , c h a i r m a n o f t h e t r u s t , a n d m a d e a n a l l - c a s h o ff e r w i t h n o fi n a n c i n g c o n t i n g e n c i e s . T h e n e x t d a y t h e t r u s t e e s v o t e d t e n t a t i v e l y t o a c c e p t o u r o ff e r , a n d a w e e k l a t e r w e s i g n e d a c o n t r a c t . J M i s t h e n a t i o n ’ s l e a d i n g p r o d u c e r o f c o m m e r c i a l a n d i n d u s t r i a l i n s u l a t i o n a n d a l s o h a s m a j o r p o s i t i o n s i n r o o fi n g s y s t e m s a n d a v a r i e t y o f e n g i n e e r e d p r o d u c t s . T h e c o m p a n y ’ s s a l e s e x c e e d $ 2 b i l l i o n a n d t h e b u s i n e s s h a s e a r n e d g o o d , i f c y c l i c a l , r e t u r n s . J e r r y H e n r y , J M ’ s C E O , h a d a n n o u n c e d h i s r e t i r e m e n t p l a n s a y e a r a g o , b u t I ’ m h a p p y t o r e p o r t t h a t C h a r l i e a n d I h a v e c o n v i n c e d h i m t o s t i c k a r o u n d . * * * * * * * * * * * *           T w o e c o n o m i c f a c t o r s p r o b a b l y c o n t r i b u t e d t o t h e r u s h o f a c q u i s i t i o n a c t i v i t y w e e x p e r i e n c e d l a s t y e a r . F i r s t , m a n y m a n a g e r s a n d o w n e r s f o r e s a w n e a r - t e r m s l o w d o w n s i n t h e i r b u s i n e s s e s ¾ a n d , i n f a c t , w e p u r c h a s e d s e v e r a l c o m p a n i e s w h o s e e a r n i n g s w i l l a l m o s t c e r t a i n l y d e c l i n e t h i s y e a r f r o m p e a k s t h e y r e a c h e d i n 1 9 9 9 o r 2 0 0 0 . T h e d e c l i n e s m a k e n o d i ff e r e n c e t o u s , g i v e n t h a t w e e x p e c t a l l o f o u r b u s i n e s s e s t o n o w a n d t h e n h a v e u p s a n d d o w n s . ( O n l y i n t h e s a l e s p r e s e n t a t i o n s o f i n v e s t m e n t b a n k s d o e a r n i n g s m o v e f o r e v e r u p w a r d . ) W e d o n ’ t c a r e a b o u t t h e b u m p s ; w h a t m a t t e r s a r e t h e o v e r a l l r e s u l t s . B u t t h e d e c i s i o n s o f o t h e r p e o p l e a r e s o m e t i m e s a ff e c t e d b y t h e n e a r - t e r m o u t l o o k , w h i c h c a n b o t h s p u r s e l l e r s a n d t e m p e r t h e e n t h u s i a s m o f p u r c h a s e r s w h o m i g h t o t h e r w i s e c o m p e t e w i t h u s .           A s e c o n d f a c t o r t h a t h e l p e d u s i n 2 0 0 0 w a s t h a t t h e m a r k e t f o r j u n k b o n d s d r i e d u p a s t h e y e a r p r o g r e s s e d . I n t h e t w o p r e c e d i n g y e a r s , j u n k b o n d p u r c h a s e r s h a d r e l a x e d t h e i r s t a n d a r d s , b u y i n g t h e o b l i g a t i o n s o f e v e r - w e a k e r i s s u e r s a t i n a p p r o p r i a t e p r i c e s . T h e e ff e c t s
o f t h i s l a x i t y w e r e f e l t l a s t y e a r i n a b a l l o o n i n g o f d e f a u l t s . I n t h i s e n v i r o n m e n t , " fi n a n c i a l " b u y e r s o f b u s i n e s s e s ¾ t h o s e w h o w i s h t o b u y u s i n g o n l y a s l i v e r o f e q u i t y ¾ b e c a m e u n a b l e t o b o r r o w a l l t h e y t h o u g h t t h e y n e e d e d . W h a t t h e y c o u l d s t i l l b o r r o w , m o r e o v e r , c a m e a t a h i g h p r i c e . C o n s e q u e n t l y , L B O o p e r a t o r s b e c a m e l e s s a g g r e s s i v e i n t h e i r b i d d i n g w h e n b u s i n e s s e s c a m e u p f o r s a l e l a s t y e a r . B e c a u s e w e a n a l y z e p u r c h a s e s o n a n a l l - e q u i t y b a s i s , o u r e v a l u a t i o n s d i d n o t c h a n g e , w h i c h m e a n s w e b e c a m e c o n s i d e r a b l y m o r e c o m p e t i t i v e .           A s i d e f r o m t h e e c o n o m i c f a c t o r s t h a t b e n e fi t e d u s , w e n o w e n j o y a m a j o r a n d g r o w i n g a d v a n t a g e i n m a k i n g a c q u i s i t i o n s i n t h a t w e a r e o f t e n t h e b u y e r o f c h o i c e f o r t h e s e l l e r . T h a t f a c t , o f c o u r s e , d o e s n ’ t a s s u r e a d e a l ¾ s e l l e r s h a v e t o l i k e o u r p r i c e , a n d w e h a v e t o l i k e t h e i r b u s i n e s s a n d m a n a g e m e n t ¾ b u t i t d o e s h e l p .           W e fi n d i t m e a n i n g f u l w h e n a n o w n e r c a r e s a b o u t w h o m h e s e l l s t o . W e l i k e t o d o b u s i n e s s w i t h s o m e o n e w h o l o v e s h i s c o m p a n y , n o t j u s t t h e m o n e y t h a t a s a l e w i l l b r i n g h i m ( t h o u g h w e c e r t a i n l y u n d e r s t a n d w h y h e l i k e s t h a t a s w e l l ) . W h e n t h i s e m o t i o n a l a t t a c h m e n t e x i s t s , i t s i g n a l s t h a t i m p o r t a n t q u a l i t i e s w i l l l i k e l y b e f o u n d w i t h i n t h e b u s i n e s s : h o n e s t a c c o u n t i n g , p r i d e o f p r o d u c t , r e s p e c t f o r c u s t o m e r s , a n d a l o y a l g r o u p o f a s s o c i a t e s h a v i n g a s t r o n g s e n s e o f d i r e c t i o n . T h e r e v e r s e i s a p t t o b e t r u e , a l s o . W h e n a n o w n e r a u c t i o n s o ff h i s b u s i n e s s , e x h i b i t i n g a t o t a l l a c k o f i n t e r e s t i n w h a t f o l l o w s , y o u w i l l f r e q u e n t l y fi n d t h a t i t h a s b e e n d r e s s e d u p f o r s a l e , p a r t i c u l a r l y w h e n t h e s e l l e r i s a " fi n a n c i a l o w n e r . " A n d i f o w n e r s b e h a v e w i t h l i t t l e r e g a r d f o r t h e i r b u s i n e s s a n d i t s p e o p l e , t h e i r c o n d u c t w i l l o f t e n c o n t a m i n a t e a t t i t u d e s a n d p r a c t i c e s t h r o u g h o u t t h e c o m p a n y .           W h e n a b u s i n e s s m a s t e r p i e c e h a s b e e n c r e a t e d b y a l i f e t i m e ¾ o r s e v e r a l l i f e t i m e s ¾ o f u n s t i n t i n g c a r e a n d e x c e p t i o n a l t a l e n t , i t s h o u l d b e i m p o r t a n t t o t h e o w n e r w h a t c o r p o r a t i o n i s e n t r u s t e d t o c a r r y o n i t s h i s t o r y . C h a r l i e a n d I b e l i e v e B e r k s h i r e p r o v i d e s a n a l m o s t u n i q u e h o m e . W e t a k e o u r o b l i g a t i o n s t o t h e p e o p l e w h o c r e a t e d a b u s i n e s s v e r y s e r i o u s l y , a n d B e r k s h i r e ’ s o w n e r s h i p s t r u c t u r e e n s u r e s t h a t w e c a n f u l fi l l o u r p r o m i s e s . W h e n w e t e l l J o h n J u s t i n t h a t h i s b u s i n e s s w i l l r e m a i n h e a d q u a r t e r e d i n F o r t W o r t h , o r a s s u r e t h e B r i d g e f a m i l y t h a t i t s o p e r a t i o n w i l l n o t b e m e r g e d w i t h a n o t h e r j e w e l e r , t h e s e s e l l e r s c a n t a k e t h o s e p r o m i s e s t o t h e b a n k .           H o w m u c h b e t t e r i t i s f o r t h e " p a i n t e r " o f a b u s i n e s s R e m b r a n d t t o p e r s o n a l l y s e l e c t i t s p e r m a n e n t h o m e t h a n t o h a v e a t r u s t o ffi c e r o r u n i n t e r e s t e d h e i r s a u c t i o n i t o ff . T h r o u g h o u t t h e y e a r s w e h a v e h a d g r e a t e x p e r i e n c e s w i t h t h o s e w h o r e c o g n i z e t h a t t r u t h a n d a p p l y i t t o t h e i r b u s i n e s s c r e a t i o n s . W e ’ l l l e a v e t h e a u c t i o n s t o o t h e r s . T h e E c o n o m i c s o f P r o p e r t y / C a s u a l t y I n s u r a n c e           O u r m a i n b u s i n e s s ¾ t h o u g h w e h a v e o t h e r s o f g r e a t i m p o r t a n c e ¾ i s i n s u r a n c e . T o u n d e r s t a n d B e r k s h i r e , t h e r e f o r e , i t i s n e c e s s a r y t h a t y o u u n d e r s t a n d h o w t o e v a l u a t e a n i n s u r a n c e c o m p a n y . T h e k e y d e t e r m i n a n t s a r e : ( 1 ) t h e a m o u n t o f fl o a t t h a t t h e b u s i n e s s g e n e r a t e s ; ( 2 ) i t s c o s t ; a n d ( 3 ) m o s t c r i t i c a l o f a l l , t h e l o n g - t e r m o u t l o o k f o r b o t h o f t h e s e f a c t o r s .           T o b e g i n w i t h , fl o a t i s m o n e y w e h o l d b u t d o n ' t o w n . I n a n i n s u r a n c e o p e r a t i o n , fl o a t a r i s e s b e c a u s e p r e m i u m s a r e r e c e i v e d b e f o r e l o s s e s a r e p a i d , a n i n t e r v a l t h a t s o m e t i m e s e x t e n d s o v e r m a n y y e a r s . D u r i n g t h a t t i m e , t h e i n s u r e r i n v e s t s t h e m o n e y . T h i s p l e a s a n t a c t i v i t y t y p i c a l l y c a r r i e s w i t h i t a d o w n s i d e : T h e p r e m i u m s t h a t a n i n s u r e r t a k e s i n u s u a l l y d o
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